中信建投：2024年度二十大预测
时间: 2024-04-07 23:14:47 | 作者: 企鹅电竞热门直播间
2023年，虽有年初市场大幅反弹，“中特估”崛起和科学技术成长主题的轮番表现，但A股总体表现弱势，仍未结束2022年开启的熊市行情。以当前时点来看，我们大家都认为A股未来下跌风险有限，但尚未进入上涨右侧行情。
估值和风险溢价指标能够很好的说明A股当前的状态，以纵向对比：A股当前隐含风险溢价超过近8年90%分位，权益资产性价比较高，下跌风险有限。以横向对比：当前全球股市中美国、日本、韩国估值明显偏高，A股估值总体偏低，特别是创业板指估值分位为全球最低。
宏观流动性也对金融实物资产的价格具备极其重大影响，我们以宏观流动性视角看A股所处位置，衡量A股流通市值占M2比例。从趋势上看，A股流通市值占M2比例已经从上行趋势转为走平，基本徘徊在25%附近。不过，近期A股流通市值占M2比例明显低于中枢位置，且接近区间下沿。这在某种程度上预示着当前A股股价偏低，流通市值占M2比例已经低于趋势水平，如果前期趋势还能持续，那就能期待明年A股流通市值的回升。
我们预计未来将进入熊牛转换关键时间，市场由低位震荡转为波动上行。通常来说，A股涨跌幅可以拆解为盈利波动和估值波动两部分，从历史经验来看，分母端——估值波动贡献往往比分子端——盈利波动更大，这将构成我们后市展望重要思路。
我们认为2024年A股有望呈现小牛市，主要源自两大因素改善，一是全球宏观流动性显著改善，二是国内稳增长力度或将超预期。这将推动2024年A股盈利正增长，估值修复。其中，估值修复可能更为关键。
对于熊牛转换期的策略思路，需逐步由守转攻，配置上可考虑看涨期权思维。着重关注三条线索：一是产业周期+困境反转方向，例如智能驾驶、AI、数据、医药、农林牧渔领域；二是顺周期悲观一致预期下存在估值修复机会，例如，地产、有色、消费建材、保险板块；三是从看涨期权思维出发，在高股息中选择进攻属性。
主题投资方面，泛AI主题投资后续仍有望继续演绎，进入去伪存真阶段；同时，数字化的经济新时代推动生产要素扩容。新型工业化加速落地，人形机器人等自动化高新设备为先导。建议着重关注AI、出海、进口替代、汽车智能化、机器人等领域。
风险提示：地理政治学风险、美国经济金融与政策风险、国内经济复苏或稳增长政策实施效果不及预期。
预测二：预计2024年经济稳步的增长目标制定在5%左右的较高水平国内多年存产出缺口，金融风险总体水平被动上升，需要经济较高增长化解。疫情三年GDP缺口本已较大，叠加2023年疫后修复没有到达预期，我国GDP连续四年低于潜在水平，巨大产出缺口导致宏观杠杆率被动上升，势必推高金融风险总体水平，地方政府债务、中小金融机构、房地产等领域矛盾暴露突出，保基本民生、保工资、保运转压力增大，冲击着不发生系统性风险的底线。发展仍是解决我国一切问题的基础和关键，保持量的合理增长的重要性、迫切性明显上升。
中国GDP占美国比值回落，需要经济较高增长塑造更有利国际环境。2022年，我国GDP占美比例由76.4%回落至70.5%，2023年我国疫后修复偏慢，而美国经济韧性超预期，叠加人民币贬值，致使我们国家的经济总量占美比例进一步下降。从大国竞争的角度看，我国需制定合理较高的经济稳步的增长目标，保持“东升西降”大趋势，一方面可提高自身的竞争实力与底气，另一方面一个具有较强成长性的中国大市场持续向世界释放增长红利，无疑会形成较为强大的吸引力，有利于拓展在投资、贸易、技术等领域的国际合作空间，塑造国际竞合优势。
内外形势演变之下，预计2024年经济稳步的增长目标制定在5%左右的较高水平。在国内经济运行偏弱、大国竞争格局阶段性演变、市场预期不稳的关键节点，要改善社会心理预期、提振发展信心，客观上需要从制定较高的经济稳步的增长目标入手，如政府继续下调预期增速，则易引导预期进一步转弱。实际上，政府稳增长的诉求也确实开始提升，从人大常委会批准增发万亿国债兴修水利，到中央金融工作会议提出加快“三大工程”建设，要求一视同仁满足多种所有制房地产企业合理融资需求，预计重量级稳增长政策会慢慢的多，保障2024年实现5%左右增速。、
风险提示：消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但仍未达到疫前常态化增速，未来是否能持续性的、修复改善，仍需密切跟踪。消费如再度乏力，则经济回升动力将明显减弱。地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济稳步的增长和资产价格表现。地理政治学冲突仍存不确定性，扰动全球经济稳步的增长前景和市场风险偏好。
预测三：2024年还将继续降准降息，幅度可能与2023年类似，并带动存款利率调降
货币端，央行短期面临外部紧缩和内部增长的平衡，长期又要兼顾疏通货币传导机制与防范金融风险。回顾2023年全年货币政策的表现，央行仍然以经济稳步的增长为主要目标，兼顾金融风险和外部平衡。四季度以来，考虑到外部环境压力和债务发行节奏，央行货币政策采取长端保守、短端宽松的方式稳定资金面，OMO余额维持在3万亿以上的历史高位，MLF余额上升约1万亿元，而降准降息等操作相对较为谨慎。
第一，财政接棒稳增长的背景下，资金面需合理充裕以做好配合。下半年以来，财政政策在债务发行和支出节奏方面持续发力，对冲经济提高速度下行压力。其中，四季度赤字率提高至3.8%并增发1万亿国债，而特殊再融资债也增发超过1.5万亿，在此背景下，财政政策对明年上半年基建和经济提高速度的托底作用显著地增强。而货币端由于净息差大幅收窄、海外紧缩造成的流动性压力仍存，而难以大幅降息降准支持经济稳步的增长。近期金融工作会议和央行三季度货币政策执行报告更为注重熨平经济波动的“跨周期调节”，说明短期宽松操作的动机有所下降。
第二，从2024年全年来看，中美利差收窄和外资流出放缓有持续性，对货币政策的制约减弱。11月以来，中国经济企稳，而美国通胀和就业走势有所走弱，人民币汇率企稳，中美利差亦有所收窄。金融机构的境内外币存款数量、代客结售汇顺差都出现低位企稳迹象，而银行间市场的外汇交易流动性亦有所恢复。展望2024年，海外压力料较2023年有所好转，通过流动性渠道和外资渠道对国内货币政策的压力料将减弱。但也必须要格外注意2024年年中美国降息预期能否兑现，以及美国大选对于政治经济关系的影响会否对外资信心产生新的波动。
第三，做好“五篇大文章”及防范化解金融风险的重要使命，都需要结构性再贷款工具从量价两个层面发力。金融工作会议指出要做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融和数字金融五篇大文章，就需要实施好存续的结构性货币政策工具，并积极创新新的工具。此外，防范化解金融风险，特别是地产风险，都需要包括PSL等在内的结构性再贷款工具发力。因此，预计2024年结构性再贷款工具将继续扩容，并针对包括城中村改造等在内的重点领域进行扶持。
第四，“货币空转”对于稳健货币政策的制约不强。23年全年，M1增速由年初的6.7%下降到10月的1.9%，M2与M1剪刀差全年亦持续下滑，中央提出货币空转问题引起市场高度关注。我们大家都认为，本轮“货币空转”的成因与2019年及之前的状况存在明显不同。本轮M2与M1剪刀差扩大，但非银存款未见明显上升，显示金融体系内加杠杆并非导致本轮空转的根本原因。观察存款分项的走势不难发现，企业需求和资金活化不足是导致M1走低的根本原因。此外，也要注意本轮M1增速大幅度地下跌发生在连续两轮存款利率调降和高息存款产品压降之后，猜测部分企业活期存款可能正定期化，或是逐步被货币基金等其他流动性产品所替代。最后，进入下半年，融资端主要依赖政府债务支撑，地方债、再融资债、国债和增发国债相继密集登场，在此背景下政府成为主要的融资方，而密集发行的政府债传导到企业收入还需要一些时间。基于以上三点原因，再考虑到M1并非央行主要的政策目标，面对货币空转的问题，央行的主要任务或是提高资金使用效率、盘活存量资金而非简单的紧缩来压降同业杠杆。
第五，超额储蓄增速收敛，资金面极度宽松的局面终结，部分发债高峰时点银行同业负债压力上升。自疫情以来，我国居民储蓄存款快速积累，2022年居民存款增量和增速明显超过往年季节性，按照滚动的过去一年新增居民存款数量定义新增居民存款进行研究，2022年居民新增存款17.84万亿。但2023年下半年以来，随着经济和消费需求的恢复，以及存款利率的调降，超额储蓄的增速见顶回落。叠加下半年的债务发行高峰，银行反而出现了同业负债紧张的局面。展望2024年，存款特别是定期存款利率较高背景下，银行揽储的意愿不高，超额储蓄增速料继续回落，对资金面的长期支持减弱，会造成资金面的波动增大，同业存单发行压力上升。
第六，净息差仍将是银行经营的主要风险，预计2024年仍将有存款利率的调降。随着银行存款定期化和贷款利率的回落，银行2022年以来净息差降至1.8%左右的考核线年存款利率经历了两轮整体调降，但净息差仅企稳并未明显回升。实际上，在利率下行的周期，存款有定期化的黏性而贷款往往有重定价的弹性，从而造成净息差易下难上。在此背景下，央行降低政策端贷款利率的努力势必需要搭配存款端的降息举措，稳定净息差成为金融体系重要的防风险举措。
综上所述，扩需求、防风险，都要求货币政策提供较为宽松的流动性环境和适宜稳定的融资利率，央行不存在长期收紧流动性的动机。外部制约方面，在美联储加息周期的末期，我国央行的货币政策操作空间逐步加大，明年货币政策受外部环境制约减弱，更为关注国内经济稳步的增长和金融业供给侧结构性改革。预计2024年还将继续降准降息，幅度可能与2023年类似，即降准50BP，降息20BP左右，并带动存款利率调降。
风险提示：消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但仍未达到疫前常态化增速，未来是否能持续性的、修复改善，仍需密切跟踪。消费如再度乏力，则经济回升动力将明显减弱。地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济稳步的增长和资产价格表现。地理政治学冲突仍存不确定性，扰动全球经济稳步的增长前景和市场风险偏好。
预测四：2024年出口增速达到5%左右，“一带一路”将持续激发出我国外贸新动能
全球制造业和商品贸易周期触底，出口有望边际改善。从制造业运行的历史规律看，3.5~4年为一个周期，自2020年开启的新一轮周期预计在2023年7月已触底，未来有望波动回升。全球商品贸易、我国出口均和全球制造业景气度高度相关，因此预计我国出口本轮下行周期也基本结束，未来波动中回升，2024年总体好于2023年，增速达到5%左右。WTO也预计全球商品贸易2024年增长3.3%，好于2023年的0.8%。
价格周期回暖，也将拉动出口增速改善。商品的价值增速与我国出口增速高度相关，大致领先一个季度左右。首先，贸易增速为名义增速，出口商品的价值的变动对出口增速也有影响。其次，商品的价值的上涨有助于资源出口型国家提高进口能力，进而扩大全球贸易以及对中国商品的进口需求。最后，商品的价值上涨有助于改善预期，增强企业生产投资意愿或者家庭消费意愿，最终扩大贸易规模。2023年价格周期下行拖累我国出口表现较多，反而出口数量指数下行有限，2024年价格周期总体回暖，有利于提振出口增速。
“一带一路”贸易规模不断扩大，高质量共建“一带一路”将持续激发出我国外贸新动能。2023年，在世界经济下行的大环境下，我国外贸顶住压力，以美元计价的出口前三季度下降5.7%，好于其他亚洲出口型经济体表现，如印度（-7.6%）、越南（-8.2%）、韩国（-11.5%）、中国台湾（-13.8%）。从区域上，我国对俄罗斯（56.9%）、土耳其（18.4%）、沙特阿拉伯（17.3%）、新加坡（7.1%）、阿联酋（5.2%）、墨西哥（4.7%）、印度（-0.9%）等地出口大幅好于整体（-5.7%）、法国（-10.6%）、德国（-13.2%）、荷兰（-13.5%）、美国（-16.4%）、加拿大（-18.6）。按人民币计价，前三季度我国对共建“一带一路”国家进出口14.32万亿元，同比正增长3.1%，占进出口总值达到46.5%。目前“一带一路”的朋友圈扩展至152个国家，随着“一带一路”贸易规模不断扩大，结构持续优化，高质量共建“一带一路”将不断激发出我国外贸新动能。
风险提示：消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但仍未达到疫前常态化增速，未来是否能持续性的、修复改善，仍需密切跟踪。消费如再度乏力，则经济回升动力将明显减弱。地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。
联储加息结束，高利率立场下仍有降息空间。联储本轮快速和大幅加息，是造成目前美债利率和美元指数大幅走高并长期维持的宏观背景；随着通胀的回落和紧缩滞后效应的显现，联储有望结束本轮加息周期、并与2024年开启降息周期。联储一再强调将通胀控制到2%的最终目标，联邦基金利率将在较长时间内处于紧缩位置。在不发生衰退的前提下，预计快速和大幅降息不会出现。但随着去通胀进展顺利，经济边际上仍有滞后风险，联储依旧会进行操作上的平衡。预计不会再有新一次加息，且在通胀不大幅反弹基础上，2024年降息2-3次。
美国经济不衰退依然是基准假设。2023年初，市场对于美国衰退的预期非常强烈，但实际表现非常亮眼，前三季度GDP环比折年率均超过2%，三季度甚至高达4.9%。在联储加息、硅谷银行危机等负面压制下，美国居民部门在财政帮助下未受到太大冲击，或是经济韧性的主要原因。展望2024年，货币政策的逆转或是利率和美元边际拐点的重要催化剂，随着多项指标的边际好转，美国仍有很大概率延迟或避免本轮衰退。
美债利率见顶，美元或有回落空间，人民币贬值压力缓解。从历史走势来看，在加息周期内，10Y美债收益率通常在触及政策利率高点后逐渐回落。随着联储加息结束，本轮美债利率上行有望见顶，从而推动美元走软。对人民币而言，贬值的外部压力缓解，中美利差或有收敛，资金流入环境边际改善。
欧央行跟随美联储，加息进程走向尾声。欧元区通胀降至3%以下，但核心通胀仍有一定韧性。欧央行在连续10次加息至4%后，于10月会议维持利率不变。市场预计加息可能就此停止，且2024年中可能开始降息，但过程不确定性较高。
欧洲经济持续降温。欧洲经济三季度落入负增长区间，融资条件收紧的影响不断扩大，劳动力市场走弱，新增就业岗位减少。随着能源危机消退，各国政府于2023年四季度逐渐退出财政支持措施，财政压力略有改善的同时，经济也将进一步承压。
日央行货币政策紧缩节奏加快。日元汇率贬值趋势难抑，持续跌破1美元兑150日元大关，持续贬值压力推高进口成本，促使央行加快货币政策正常化进程。2023下半年，日央行已经基本解除了通过收益率曲线控制对长端利率的压制。日元持续疲软引发市场对日本政府再度干预汇率的猜测。展望2024，随着联储加息结束和降息预期上升，日本货币政策正常化继续演进，下一步，预计日本央行将继续推进货币政策正常化，2024年可能采取的政策措施有二：一是调整2%的通胀目标表述；二是短端政策利率放弃-0.1%的负利率目标。同时，日元有望高位企稳并逐渐回升。
风险提示：消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但仍未达到疫前常态化增速，未来是否能持续性的、修复改善，仍需密切跟踪。消费如再度乏力，则经济回升动力将明显减弱。地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。
预计2024年信贷投放保持量稳质优的新常态：信贷增量与今年同比持平或少增，同时结构优化，不会再次出现大起大落的情况。目前经济稳定复苏的趋势是明确的，因此预计政策端短期内不会要求强刺激，因此一季度、6月末的信贷冲量导致投放出现大起大落的情况不会再出现。此外，在11月17日的央行、金融监管总局、证监会联合召开的金融机构座谈会中，也明确表明“着力加强信贷均衡投放，统筹考虑今年后两个月和明年开年的信贷投放，以信贷增长的稳定性促进我国经济稳定增长。”预计为了应对当前实体企业有效信贷需求不足、银行今年投放计划已基本完成的供需两弱情况，小部分明年年初的信贷资源可能在政策端引导下移动至今年年末，以保证后两月信贷规模的稳定增长，同时也避免年初信贷投放再次出现过度冲量的情况。此外，三季度货币政策报告中也提出“衡量信贷支持实体经济的成效，不宜过于关注新增贷款情况，要避免对单月增量等高频数据的过度解读”，因此对明年信贷“开门红”不必抱有过高预期，合理假设下预计同比少增15%左右。
假设2024年人民币贷款增量与2023年同比持平，且2023年人民币贷款规模同比增速保持在10.7%。则2024年人民币贷款增量大约为22.73万亿。由于1季度信贷大幅冲量的原因，今年上市银行信贷投放节奏相对靠前，呈现出近乎“5221”的态势。考虑到近期央行表态，合理预测明年银行信贷投放节奏应回归到“4321”或“3322”的正常分布。根据测算，在“4321”投放节奏下， 2024年一季度人民币贷款增量约为9.1万亿元，人民币贷款余额同比增速为9.1%；在“3322”投放节奏下，2024年一季度人民币贷款增量约为6.8万亿元，人民币贷款余额同比增速为8.0%，均明显小于1Q23的人民币贷款增速。
另外从10月经济数据来看，除地产结构性走弱外，宏观经济依旧保持平稳复苏的态势，实体企业对对宏观经济向好的信心增强，企业投资意愿、居民收入水平和消费能力均有所好转，将有力支撑后续信贷需求修复。在经济逐步修复的进程中，信贷有望延续量平稳增长、结构持续改善的趋势。
贷款投向上，继续向绿色、小微、高科技制造业领域倾斜。根据中央金融工作会议提出的“优化资金供给结构”、“做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章”，预计如高科技产业、绿色金融、普惠金融等重点领域仍将是2024年银行业信贷投放的主要增量。此外，金融工作会议首次专门提出“盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率”，反映出优化资金供给结构不仅要在引导增量资金投向上下功夫，也要大力盘活被低效占用的存量金融资源，用于扩大对新动能领域的有效投资。因此，为更好的实体经济发展，保证信贷资源的可持续供给，预计银行也会更加关注存量金融资源的盘活和再利用，如对政府部门和国有部门大量冗余金融资源的盘活和优化，进而腾挪出更多信贷资源支持高科技企业和普惠小微的民营企业。
净息差筑底期延长，2024年预计仍承压，按揭占比较小的农商行和在资负两端“量价平衡”做的更好的银行息差可能先行见底。受到存量按揭重定价、LPR下行、部分地方债务降息展期等因素影响，银行业息差筑底期再度拉长。此外，当前LPR仍在下行区间，考虑到当前央行表态，未来可能仍有降息空间。经济未明显复苏情况下，新发贷款定价的下行期和存款定期化趋势可能仍将持续一段时间。预计至少到明年上半年，大部分银行息差仍有下行压力。在行业息差承压的背景下，预计只有部分按揭占比小的农商行和在资负两端管控得力，量价平衡的优质银行息差有望率先见底。我们从目前已知的可能因素入手，考虑存量按揭利率下调、LPR重定价、存款定期化及存款挂牌利率下调影响、部分城投降息展期等五方面影响，粗略计算明年上市银行息差降幅可能在12bps左右：
1、存量按揭利率下调预计影响上市银行净息差7bps左右。按照最悲观口径，全行业三分之二存量按揭利率平均下降80bps，即全行业存量按揭降50bps，以1H23各上市银行存量按揭规模计算对2024年净息差的影响。根据计算结果，存量按揭利率下调影响平均在7bps左右，其中国有行受到影响最大，受到负面影响约7.7bps，股份行、城商行、农商行则分别受到5.2、3.4、3.5bps的影响。
2、明年LPR重定价预计影响上市银行净息差2bps左右。今年1年期LPR累计下降20bps、5年期累计下降10bps。因此对于按揭贷款重定价，假设一半在1月重定价，其余在剩下11个月平均重定价，预计按揭贷款重定价幅度为-10bps，据此根据各家银行按揭贷款占比，测算上市银行按揭重定价对息差的影响。对于对公贷款、其他零售贷款重定价：根据各家银行短期、中长期对公贷款结构及非按揭非信用卡零售贷款占比作为期限结构。利率方面，因LPR下降发生2023下半年，故假设1年期下降5bps、1-5年期以上中长期贷款收益率下降15bps,5年期以上下降10bps。根据测算，LPR重定价预计将影响上市银行净息差2bps左右，其中对国有行、股份行、城商行、农商行影响分别为2.8bps、1.7bps、1.7bps、1.4bps。
3、存款挂牌利率下调预计可提振息差1.1bps左右；但定期化影响延续情况下，平均拖累息差2bps，存款端合计小幅负向影响息差0.9bps。存款挂牌利率下调方面，按照2023年存款挂牌利率下调情况假设：1年期定存下降10bps；2年期下降30bps；3-5年期下降40bps。存款活、定期结构及期限结构以1H23数据估算。存款定期化影响方面，2022年下半年-2023上半年定期存款占比大约上升2-3pct，且目前M2与M1剪刀差仍在加大，对经济复苏的预期偏弱导致资金流动性较差，因此预计2024年存款定期化趋势仍将持续一段时间，但可能在经济逐步复苏的带动下略有好转。假设2024年定期存款占比上升1pct，根据计算公式，日均定期存款规模占比上升1pct对息差的影响即为（定期存款成本-活期存款成本）*1%。
根据计算，存款定期化趋势可能拖累上市银行净息差2bps左右，其中国有行、股份行、城商行、农商行分别受到1.8bps、1.6bps、2.2bps、2.2bps的负面影响。而存款挂牌利率下调的利好对定期化趋势形成对冲，预计可提振上市银行净息差1.1bps左右，其中国有行、股份行、城商行、农商行分别提高1.1bps、0.8bp、1.1bps、1.4bps。综合下来看，预计明年存款端成本仍保持相对刚性。
4、2024年新发贷款利率持续降低预计将负面影响银行净息差2bps左右。由于当前信贷需求仍偏弱，且LPR仍在下行区间，导致新发贷款利率持续下降拖累息差。目前1H23新发贷款利率为4.19%，假设2024年平均新发贷款利率下降35bps，上市银行2024年信贷增速较2023年保持相对稳定。根据测算，新发贷款利率下行可能继续拖累银行业净息差2bps左右，其中国有行、股份行、城商行、农商行分别受到2.2bps、1.3bps、2.4bps、1.9bps。
5、地方化债产生的贷款降息情况因地而异、因事而异，不同省份之间差异较大，对银行息差影响也不尽相同。根据当前地方化债政策导向，预计云南、贵州、内蒙古等12个政府债务压力较大的省份城投平台贷款或非标可能最先面临降息展期的压力。但是，根据我们对化债地区银行的调研情况，即使在12个化债省份之间，不同省份的差异也很大。降息展期能否相对市场化的解决，关键取决于所在省份未来是否还要承担推动经济发展的任务。如果还要继续保持较快的发展速度，则地方政府和金融机构之间还会维系比较好的合作关系，价格就不会过分“一刀切”。以重庆地区为例，尽管重庆债务压力较大，但作为国家“第四增长极”的核心之一，未来经济发展仍要继续保持较快的增长速度，因此本地城农商行参与存量债务降息展期的力度和节奏就较为市场化。此外，目前大部分城投平台的主要诉求是解决流动性的问题，存量债务的贷款利率已经处于逐步向下的趋势，而不会出现一次性的大幅调整，因此化债对银行净息差的负面影响或小于市场预期。
此外，不应高估非化债地区城商行息差压力。根据我们对3381家城投平台募集说明书的统计，国有行虽然优先承接地方政府平台的化债需求，但本身在12个化债省份给予城投平台的已使用授信额度占比也不高，对息差影响有限。股份行表现分化，其中华夏、光大、中信等股份行占比相对较高，而招行、平安、浙商份额较小。城商行中，成都、杭州等城投大类资产占比虽高，但在12个化债省市基本没有城投类资产，不应高估非化债区域优质城商行的息差压力。
目前来看，上市银行不良率为1.27%，同比下降4bps，资产质量保持稳定。加回核销不良生成率为0.61%，季度环比下降3bps，不良生成幅度有所下降。主要不良生成的领域仍在房地产和零售贷款方面，考虑到目前房地产风险正在逐步化解，零售消费信贷的不良生成也将随着经济复苏逐步改善，预计后续不良生成将稳中有降。信用成仍保持相对低位，且银行不良核销节奏前高后低，预计存量房地产不良也将在一定时间后逐步出清完毕。整体拨备覆盖率为245.8%，季度环比小幅下降0.3pct，同比提升3.9pct。拨备覆盖率小幅下降主要是部分银行拨备少提回拨利润。
在城投和地产领域两大重点领域风险预期反转情况下，预计资产质量继续稳健。预计行业不良率、拨备覆盖率等资产质量指标继续稳中向好。城投方面，地方化债进程已经启动，预计政策端主要聚焦压力较大的12个省份，而国有行、江浙、成都等地区优质城商行城投客户优质，在高风险地区投入占比不大，市场对城投这一大类资产的悲观预期应该缓解。地产方面，各项房地产优化政策在预期顶格出台。认房不认贷、放松限购、降低首付比例等政策落地提振需求，预计当前对公房地产不良生成的高峰期已过。
风险分析：（1）监管持续指导银行让利实体经济导致息差进一步大幅收窄。（2）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（3）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（4）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（5）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。
中国证券行业大规模的并购重组有几个重要条件：1）充分条件：国家政策的支持。但政策的支持必定是有确定性的改革需要，通常是金融行业面临着依靠市场无形的手难以化解的风险问题时，政府才会出台明确的政策去推动行业的并购重组，在其他历史时刻，监管政策通常不会直接干预证券行业自身的市场化整合，2012年之后的并购基本上有明显的市场化主导色彩。2）必要条件：与其他行业不同，证券行业由于其牌照经营的特殊性，在没有政策推动的情况下，很少有券商是因为经营难以维系而出售控制权，而且15年之后，上市券商逐渐增多，优质券商的市值总体较高，价格不低，因此证券行业发生大规模并购重组的必要条件其实是性价比，是否能实现1+12的优势互补是最主要的考虑因素。
10月30日至31日的中央金融工作会议强调：1）做好金融工作必须坚持和加强党的全面领导，以习新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻党的二十大精神，完整、准确、全面贯彻新发展理念，深刻把握金融工作的政治性、人民性，以加快建设金融强国为目标，以推进金融高质量发展为主题，以深化金融供给侧结构性改革为主线，以金融队伍的纯洁性、专业性、战斗力为重要支撑，以全面加强监管、防范化解风险为重点，坚持稳中求进工作总基调，统筹发展；2）完善机构定位，支持国有大型金融机构做优做强，当好服务实体经济的主力军和维护金融稳定的压舱石，严格中小金融机构准入标准和监管要求，立足当地开展特色化经营。11月3日，证监会表示支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行。同时引导中小机构结合股东背景、区域优势等资源和专业能力做细，实现特色化、差异化发展。
如何理解金融强国？本次中央金融工作会议首次提出“金融是国民经济的血脉”，强调“加快建设金融强国”，推动我国金融高质量发展，为以中国式现代化全面推进强国建设、民族复兴伟业提供有力支撑。金融工作被提升到更高战略高度，于内而言，作为经济血脉意味着金融是“疏通资金进入实体经济的渠道”，经济大国走向经济强国道路需要金融高质量发展，于外而言，国际地位的提升需要与之相匹配的金融中心，因此要“坚持引进来和走出去并重，稳步扩大金融领域制度型开放，提升跨境投融资便利化，吸引更多外资金融机构和长期资本来华展业兴业。增强上海国际金融中心的竞争力和影响力，巩固提升香港国际金融中心地位”。
如何建设金融强国？本次中央金融工作会议提出“做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章”，不仅代表金融强国的建设路径，也实际上是我国经济高质量发展的方向和产业结构升级的方向，金融资源将更多向科技创新、先进制造、绿色发展、中小微企业等领域倾斜。对于资本市场而言，会议强调资本市场的重要意义，要“更好发挥资本市场枢纽功能，推动股票发行注册制走深走实”，发展直接融资仍是重要方向，“发展多元化股权融资，大力提高上市公司质量”除传统IPO外，其他股权融资方式迎来发展良机，如可转债、优先股、资产证券化、并购重组等，多举措降低企业融资成本、助力资本市场高质效服务实体经济。
针对金融机构，本次金融工作会议还明确“培育一流投资银行和投资机构”、“完善机构定位，支持国有大型金融机构做优做强，当好服务实体经济的主力军和维护金融稳定的压舱石，严格中小金融机构准入标准和监管要求，立足当地开展特色化经营。”意在“扶优限劣”，支持头部证券公司做优做强，做优做强而不是做大做强意味着对于金融行业发展质量的要求进一步提升。截止2023年6月，该行业共有141家证券公司，其中47家为上市证券公司，占比33%。与大型证券公司相比，中小证券公司更加注重立足当地需求，开展特色化差异化经营。然而，2022年数据显示，在47家上市券商中，仅有44家实现了归母净利润为正。此外，这47家公司的合计归母净利润同比下降了33%，这使得行业未上市的中小证券公司的盈利能力及稳定性面临严峻的考验。
2019-2023Q3，43家上市券商归母净利润同比增速分别为+70.9%/+34.2%/30.0%/-33.7%/+6.5%，根据历史经验，证券行业的业务模式使其经营业绩具有较强的周期性，每隔三/五年，就有可能从高增长向负增速切换，频繁的增长动能变化，是不同券商抓住每次机遇弯道超车的基础，因此证券行业虽然有着强者恒强的规律，但也同时有着弱者不恒弱的现象，虽然头部券商在多数业务上能够保持经营优势，但部分中小券商总能通过经营差异化实现部分业务的突破。
比照盈利增速来看，证券行业总体盈利增长趋势向好时，利润规模排名前5的券商市占率下降，排名11-15及更为靠后的券商市占率提升，而位于6-10名的券商市占率则有升有降，其中排名16名之后的券商在行业高速发展期的获得的市占率弹性是最大的。反之，在证券行业总体盈利增长趋势向下时，排名前5的券商市占率会明显提升，而排名11-15名或更为靠后的券商市占率明显下降，而位于6-10名的券商市占率也有升有降。背后的原因是，由于证券经营业务的相对同质化，在行业快速增长期，“蛋糕”扩大时，中小券商凭借利润弹性能够抢占更多份额，但当“蛋糕”变小时，业务模式更综合全面的头部券商能够保住份额。
同时，我们也能结合上文发现国内券商并购浪潮的重要规律：政策驱动下的行业整合往往发生在证券行业盈利向下的时期，而市场化因素主导的优势互补型并购反而发生在行业增速向上的时期居多，原因是当需要政策驱动行业并购时，往往意味着券商自身经营发生了比较突出的风险问题，而市场化因素主导的并购意味着券商的扩张性经营策略，在行业盈利向好的时期，扩张策略才更有可能被采纳；因此行业整合的变化也是证券行业“强者恒强，弱者不恒弱”的重要原因，市场高涨时，优势券商通过整合扩张巩固优势，在市场转而低迷时，能够保持强者地位，而劣势券商则通过与优势券商的结合，实现华丽转身。
尽管我们认为未来一段时期，证券行业的格局重塑将是板块投资的主旋律，但这并非一定将通过并购整合而实现，而是更可能通过经营策略上的“差异化”而实现，全国性大型券商战略收缩时将更注重自身盈利质量，地方中小券商战略收缩时将更加专注于区域特色发展，二者在行业景气度低迷时保持经营战略的分层，也保持着不同层次客户价值的隔离，实现良性的高质量发展。
中央金融工作会议提出，加快保障性住房、城中村改造、“平急两用”公共基础设施“三大工程”建设，构建房地产新发展模式。保障性住房与城中村改造和房地产行业息息相关，保障性住房是结果，其未来有望与商品房共同构成中国房地产制度的“双轨”并行发展，城中村改造是手段，通过城中村改造释放城市中的低效用地，用于建设保障房和商品房。
需求端利好政策频出推动销售企稳。今年以来房地产利好政策频出，7月中央政治局会议定调地产市场供求关系发生重大变化，表示要适时调整优化房地产政策，并因城施策用好政策工具箱；8月底三部门联合发文推进落实“认房不认贷”政策，同时两部门调整优化差别化信贷政策，随后一线城市相继宣布落地“认房不认贷”；10月中央金融工作会议提出要因城施策支持刚性和改善性住房需求、加快保障性住房等“三大工程”建设。频出的利好政策在减轻居民购房压力的同时，提高了居民的购房能力和购房意愿，促进销售持续回暖。
融资端支持力度加大促房企信用修复，购房者信心提升促需求企稳回暖。“三支箭”出台以来，中央对于房企融资的支持力度不断加大。2023年7月延长“金融16条”适用期限的同时，出台“民营经济31条”，鼓励破产重整与民企合理融资；8月提出要精准实施差别化住房信贷政策，满足民营房地产企业合理融资需求。近期在中央金融工作会议和金融机构座谈会上均提出要一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，促进金融与房地产良性循环。随着政策对房企合理融资需求的支持力度不断加大，预计2024年房企信用问题有望得到逐步修复，增强购房者信心的同时，促进需求持续修复。
预计城中村改造以及保障性住房在2024年对投资、开工、销售及竣工带来增量
（1）城中村改造：预计对投资形成约0.4万亿元、对新开工面积形成约0.8亿平的增量
2024年城中村改造带来的增量投资金额约0.4万亿元，增量新开工面积约0.8亿平。根据我们的测算，19个超大特大城市城中村面积约为12.9亿平，考虑到城中村建筑密度高但楼层较低，故假设平均容积率1.5，则对应总建筑面积19.4亿平。根据住建部《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知（征求意见稿）》，按照拆除面积20%，拆建比2测算，拆除面积为38744万方、整治面积为154978万方、新建面积为77489万方。假设建筑拆除、土地平整、房屋新建、综合整治的单方成本分别为500、1000、2500、1000元，拆除房屋（面积）对应的原容积率为1.5，则城中村改造对应的总投资约为3.9万亿元。假设在未来10年内完成所有城中村的改造工作，则每年可以带来投资增量金额约3939.0亿元，增量新开工面积为7748.9万方。
（2）保障性住房：预计对销售面积形成约0.1亿平，对投资形成约0.3万亿元的增量
2024年产权型保障房可带来的增量销售面积约0.1亿平，增量销售金额约0.1万亿元。2023年8月25日国务院常务会议审议通过的《关于规划建设保障性住房的指导意见》明确指出加大保障性住房的建设和供给，同时还支持在城区常住人口300万以上的大城市率先探索实践保障房。根据第七次全国人口普查的数据，我国目前城区人口超过300万的城市共35个。根据克而瑞的数据，剔除数据缺失的城市后，2023年1-10月25城产权型保障房成交均价为9972元/每平方米，成交面积约为938.6万方，约占总成交面积的6.2%，预计2023年全年成交面积可达到1126.3万方。随着保障性住房建设的大力开展，预计2024年全年产权型保障房成交面积可翻倍达到2252.6万方，可带来的增量销售面积达到1126.3万方，按照9972元/平方米的均价计算，可带来的成交金额增量约1123.1亿元。
2024年保障性租赁住房可带来的新开工增量面积约0.4亿平。2021年以来，中央针对保障性租赁住房建设力度加大，着力解决新市民、青年人的住房困难问题，“租购并举、全面发展住房租赁市场”已成为建设房地产长效机制的重要内容。住建部表示，“十四五”期间40个重点城市计划新增保障性租赁住房650万套。假设保障性租赁住房的建设周期为2年，则2024年40个重点城市全部完成650万套保障性租赁住房的筹建工作。根据以往披露筹建数据显示，预计2024年40个重点城市新增筹建保障性租赁住房233.1万套，则相比于2022年增量约为57.3套数。假设保障性租赁住房的面积为70平方米/套，则2024年保障性租赁住房带来的新开工增量面积约为4012.4万方。
2024年保障性住房带来的增量投资金额约0.3万亿元，增量新开工面积约0.5亿平，增量竣工面积约0.6亿平。根据前文所述，产权型保障房和保障性租赁住房于2024年预计可带来的增量面积约为5138.7万平方米。假设建安成本为4000元/平方米，考虑到建设周期为2年，每年的建安成本为2000元/平方米；根据wind的数据，一二线月的住宅类土地出让均价是10865元/平方米，假设保障性住房的土地成本为平均土地出让均价的1/3，则可计算得出2024年由保障性住房带来的增量投资金额约为2888.8亿元。同时，假设新增新开工面积等于2024年保障性住房的增量面积，增量竣工面积则等于2022年与2021年保障性住房的筹建面积之差约5712.0万平方米。
预计2023年商品房销售面积为11.3亿平，增速为-8.2%；销售金额为11.8万亿元，增速为-6.0%。2023年前10月中国商品房销售面积为9.3亿平，同比下降7.8%；销售金额为9.7万亿元，同比下降4.9%。从单月看，10月商品房销售面积为7772.8万方，同比下降11.0%；销售金额为8090.6亿元，同比下降8.1%，降幅有所收窄。在前期利好政策的支持下，居民购房需求逐渐恢复，预计2023年11-12月的销售动能保持稳定，单月销售面积同比增速维持在-10%左右，销售金额同比增速维持在-8%左右。预计2023年全年全国商品房销售面积约为11.3亿平，同比下降8.2%；销售金额约为11.8万亿元，同比下降6.0%（由于统计局在2023年公布基数时对基数进行调整，2022年商品房销售面积基数下修9.4%至12.3万亿元，销售金额基数下修6.1%至12.5万亿元）。
预计2024年商品房销售面积为10.8亿平，增速为-4.9%；销售金额为11.4万亿元，增速为-3.1%。今年以来，受积压需求释放以及利好政策频发的影响，居民新增贷款及中长期贷款均得到阶段性修复。随着政策支持力度的加大，房企信用问题得到修复的同时购房者信心也将逐渐增加，贷款购房意愿增强，预计在不考虑两大工程增量的情况下，2024年居民新增贷款增长20%，假设其中58%为中长期贷款；同时假设中长期贷款占商品房销售金额的比例恢复到28%的水平，由此可以得出在不考虑保障房和城中村改造两大工程增量的影响下，2024年全年商品房销售金额约为11.3万亿，降幅约为-4.2%；按照今年以来全国商品房销售均价10586.9元/平方米计算，销售面积约为10.6亿平方米，降幅约为-5.8%。考虑保障房建设为2024年带来的销售面积和销售金额增量分别为0.1亿平和0.1万亿元，因此预计2024年商品房销售面积为10.8亿平，增速为-4.9%；销售金额为11.4万亿元，增速为-3.1%。
预计2023年和2024年房地产开发投资完成额增速分别为-10.0%和-7.6%
预计2023年房地产开发投资完成额为11.1万亿元，增速为-10.0%。2023年前10月中国房地产开发投资完成额为9.6万亿元，同比下降9.3%；从单月看，10月开发投资完成额为8653亿元，同比下降11.3%，与9月降幅持平。2023年年内房企投资开工意愿在销售弱复苏的情形下，难言有较快回升，预计11-12月开发投资完成额降幅维持在-11%左右的水平，则2023年全年开发投资完成额为11.1万亿元，同比下降10.0%（由于统计局在2023年公布基数时对基数进行调整，2022年开发投资完成额基数下修7.2%至12.3万亿元）。
预计2024年房地产开发投资完成额为10.3万亿元，增速为-7.6%。对2024年的开发投资完成额拆分为土地购置和建安投资两部分进行预测：1）土地购置费：根据前10月数据，预计2023年土地购置费同比下降5%至3.9万亿元；统计局口径的土地购置费变动落后于百城土地成交变动，2023年前10月百城土地成交总价同比下降21.7%，据此预计2024年全国土地购置费同比下降20%至3.1万亿元。2）建安工程投资额：2023年施工面积预计同比下降8%至83.3亿平，2024年预计延续下降趋势，同比下降10%至74.9亿平；2022年单方建安成本为927元，在2023年前10月PPI同比下降3.1%的背景下，预计2023年单方建安成本为900元，2024年维持在该水平，则2024年建安工程投资额为6.7万亿元。根据上述两部分测算，以及考虑开发投资完成额调整项的影响，预计在不考虑两大工程增量的情况下，2024年开发投资完成额为9.6万亿元，同比下降13.7%。考虑保障房建设为2024年带来的投资增量0.3万亿、城中村改造带来的投资增量0.4万亿后，预计2024年开发投资完成额为10.3万亿元，同比下降7.6%。
预计2024年房地产新开工面积为8.1亿平，增速为-10.0%。2023年前10月中国房地产新开工面积为7.9亿平，同比下降23.2%；从单月看，10月新开工面积为7054万方，同比下降21.1%，预计11-12月新开工面积维持较大降幅，2023年全年新开工面积为9.0亿平，同比下降25%。在不考虑两大工程增量的情况下，2024年房企新开工意愿预计不高，新开工面积降幅保持高位，预计2024年新开工面积同比下降24.0%至6.8亿平。而保障房建设、城中村改造将为新开工提供支撑，预计2024年提供的增量新开工面积分别为0.5亿平、0.8亿平，则2024年新开工面积预计为8.1亿平，同比下降10.0%。
预计2024年房地产竣工面积为10.8亿平，增速为4.0%。2023年前10月中国房地产竣工面积为5.5亿平，同比增长19.0%；从单月看，10月竣工面积为6446万方，同比增长13.3%，预计在保交楼的持续支撑下，11-12月竣工维持较好表现，预计2023年全年竣工面积为10.3亿平，同比增长20%。根据历史数据，全年竣工面积占上一年年底施工面积的比例在10%左右，在保交楼工作推动下，预计2023年该比例提升到11%，2024年继续提升到12%左右。根据对施工面积2024年同比下降10%至74.9亿平的预期，预计在不考虑两大工程增量的影响下，2024年竣工面积同比下降1.6%至10.2亿平。“十四五”期间保障房建设持续推进，前期建设转换为2024年的竣工增量，根据测算保障房在2024年贡献的竣工增量在0.6亿平，则2024年竣工面积预计达10.8亿平，同比增长4.0%。
综上所述，在城中村改造和保障性住房两大增量因素的作用下，房地产各项核心指标均得到明显修复。预计2024年商品房销售面积为10.8亿平，增速为-4.9%；销售金额为11.4万亿元，增速为-3.1%；房地产开发投资完成额为10.3万亿元，增速为-7.6%；新开工面积为8.1亿平，增速为-10.0%；竣工面积为10.8亿平，增速为4.0%。
风险提示：城中村改造的风险在于资金筹措不及预期，土地出让困难，销售持续低迷等；房地产行业的风险主要在于销售及结转可能不及预期；经营服务行业的风险主要在于：行业内竞争加剧导致外拓受阻及母公司交付可能不及预期三个方面。
预测九：AI在垂直领域的落地和应用将是2024年的主线年，ChatGPT爆火整个社交网络，人工智能行业进入到以大模型为代表的快速发展阶段。国外大模型起步相对较早，引领人工智能行业发展趋势，国内大模型行紧跟国际前沿，目前国内具备代表性的大模型在中文问答表现上已经与ChatGPT不相上下，具备了初步商业化变现的能力。从技术前沿来看，AI整体将沿着更高效、更智能、更细分的路径发展，重要的技术趋势包括混合专家模型技术、AI Agent、机器人领域。AI在垂直领域的落地和应用将是2024年的主线，我们看好AI在教育、自动驾驶、端侧设备、工业场景的落地。
教育行业因为其个性化学习诉求强、数据丰富度高、付费意愿强，成为人工智能的优质落地领域。
随着生成式人工智能技术的爆发，AI+教育迈向全新的发展阶段。根据Market Research数据，生成式人工智能在教育领域的市场规模将从2022年的2.15亿美元上升至2030年的27.4亿美元，CAGR为37.5%。我们认为AI+教育将率先在三个场景中落地：软件、教育信息化、智能硬件。围绕学习机、海外教育信息化两点需求。
升。特斯拉自动驾驶最新端到端模型FSD v12完全是由神经网络训练而成，没有任何一行人工写的规则代码。端到端架构为自动驾驶新型算法架构，通过优化自动驾驶算法架构，相应汽车自动驾驶性能预计将实现较大幅度增长，从而一定程度带动高阶自动驾驶渗透率提升。技术加持带动渗透率不断提升，全自动驾驶时代渐行渐近，同时国内企业也将逐步开启全球化。云端AI走向端侧AI是趋势，端侧AI核心在于手机和PC，AI Phone和AI PC将开启新时代。
大势所趋，是工业大国向工业强国转型的必经之路。建议关注以下三块细分子赛道：1）工业机器视觉：SAM模型和GPT-4V已经在工业质检、工业自动化等领域应用，效率和精确度均有明显提升，AI有望带动机器视觉渗透率进一步提升。同时下业如消费电子复苏回暖，锂电等视觉投资占比提升都会带来更多的行业需求。2）工业机器人：AGV等移动机器人正在快速进入工业场景，替代传统的人工搬运、巡检。智能焊接机器人通过自动识别工件、寻缝、路径规划、运动控制，已经在钢构等下业开始应用，填补钢构等行业快速增长所带来的大量焊工缺口。3）工业软件：因为其技术壁垒高，过去均被海外巨头所垄断。我们看好在AI+云化的技术趋势下，伴随国产化率和正版化率的逐步提升，涌现出更多的产业机会。随着人工智能进入巨量参数的大模型时代，算力需求的日益增长使得AI芯片和服务器市场迎来了巨大机遇。美国商务部和安全局在2023年10月17日颁布了新一轮的芯片出口限制，英伟达等先进芯片均受到出口管制，国内AI芯片厂商正逐步缩小与英伟达、AMD的差距，出口管制下国产芯片自主可控势在必行。国内厂商虽然在硬件产品性能和产业链生态架构方面与前者有所差距，但正在逐步完善产品布局和生态构建，不断缩小与行业龙头厂商的差距。随着算力需求的持续提升，AI服务器景气度也将持续。
北美经济衰退预期逐步增强，宏观环境存在较大的不确定性，国际环境变化影响供应链及海外拓展；芯片紧缺可能影响相关公司的正常生产和交付，公司出货不及预期；信息化和数字化方面的需求和资本开支不及预期；市场竞争加剧，导致毛利率快速下滑；主要原材料价格持续上涨，导致毛利率不及预期；汇率波动影响外向型企业的汇兑收益与毛利率；大模型算法更新迭代效果不及预期，可能会影响大模型演进及拓展，进而会影响其商业化落地等；汽车与工业智能化进展不及预期等。
AI终端的概念涵盖了智能手机、PC、XR和物联网等各种设备，PC有望成为AI终端落地最快的应用场景之一：
具备强生产力工具属性：PC是一种可满足娱乐、工作的通用平台，相较其他终端的最重要的差异点在于其突出的生产力工具属性。当下主流的AI大模型应用，无论是微软Copilot为代表的文档处理，还是Adobe Flyme为代表的图像编辑，都与提升生产效率相关，契合PC的定位。
根据IDC发布的《AI PC产业（中国）白皮书》，AI PC 的发展将是一个动态概念，各项价值和核心特征互相支撑，互相促进，逐步走向成熟。
模型：不同参数体量的模型，对应不同的垂类问题。混合AI场景下，还涉及分别部署于云、端侧的模型。供应来源于操作系统（OS）厂商，整机品牌厂商，第三方应用（ISV）厂商。品牌：完成产品定义与集成，整合资源；营销推广。芯片：提供算力，支持开源模型的算子；营销推广。系统：在系统层面为大模型本地运行提供支持，同时打通底层系统和上层应用的联系。应用：定义/开发爆款第三方应用是驱动产业链发展的根本；第三方APP可以内嵌大模型。
例如硬件厂商期待AI PC引领换机潮，OS厂商微软希望OpenAI的技术高效商业化应用，Office copilot是很好的落地应用，而适应的承载终端正是PC。根据IDC预估，（1）2023 年，处在AI Ready阶段的AI PC将陆续上市。这类AI PC在硬件上具有一定的AI加速算力，但尚不具备完整的AI PC特征。（2）AI On阶段具有完整的AI PC核心特征，并且在核心场景提供划时代的AI创新体验，成为每一个人的个人AI助理。2024 年开始，符合 AI On 阶段标准的AI PC将陆续进入市场。
一方面，PC市场持续萎靡致使业内公司业绩下滑，产业界期待AI PC创新激发新一轮换机周期，实现量价齐升的成长；另一方面，Intel、高通等厂商在AI云端市场处于弱势甚至缺位状态，渴望拓展AI终端市场以捕捉AI技术发展的红利。因此，Intel、AMD、高通为代表的芯片厂商，以及联想、HP为代表的PC品牌厂商，利益诉求一致，均大力投入AI PC的布局。
英特尔公布了“AI PC加速计划”，宣布将为软件合作伙伴提供工程软件和资源，以在2025年前实现为超过1亿台PC实现AI特性。根据IDC预测，AI PC在中国PC市场中新机的装配比例将在未来几年中快速攀升，将于2027年达到85%，成为PC市场主流，2024年有望成为中国AI PC元年。
英伟达、AMD对华供应高端GPU芯片进一步受限。2022年，美国BIS实施出口管制，英伟达和AMD的高端GPU产品出口受到限制。为满足合规要求，英伟达随后推出了面向中国市场的H800与A800，互联带宽被下调。2023年，BIS公布的先进计算芯片出口管制新规逐步扩大限制范围。新规去除了“互联带宽”作为判定是否受限的依据，并新增了“性能密度”与“总处理性能（TPP）”成为新的标准，使得A100、A800、H100、H800、L40、L40S、RTX 4090等多款产品遭到限制。虽然英伟达推出了符合新规的L20、L2和H20，但新品的算力性能被迫遭到大幅下调。国产算力芯片迎来国产替代窗口期。
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